Por Robert P. Murphy. (Publicado el 6 de abril de 2009)
Traducido del inglés. El artículo original se encuentra aquí: http://mises.org/daily/3394.
En un artículo de opinión en el Wall Street Journal de este 11 de marzo, el antiguo Presidente de la Reserva Federal Alan Greeenspan intento exonerarse del auge y declive inmobiliario. Aunque cada vez más analistas se van dando cuenta de que los bajos tipos de interés de Greenspan alimentaron la burbuja, el exmaestro utiliza estadísticas para defender su actuación. En esta web, Frank Shostak ya se ha ocupado de los falsos argumentos de Greenspan, pero en el artículo actual me ocuparé de unos pocos puntos más.
¿Greenspan no pudo empujar los tipos al alza?
El argumento principal de Greenspan es que la Fed perdió el control de la capacidad de modificar los tipos de interés a largo plazo, especialmente los hipotecarios fijos a 30 años. Como serían estos tipos más largos (al menos en teoría) los que tendrían que influir en lo precios de la vivienda más que la tasa de interés de fondos federales, no podría hacerse a Greenspan responsable de la burbuja inmobiliaria. En sus propias palabras:
La Reserva Federal conocía adecuadamente la reconexión entre política monetaria y tipos hipotecarios cuando estos últimos dejaron de responder como se esperaba al refuerzo de la Fed a mediados de 2004. Además, los datos mostraban que los tipos hipotecarios de la vivienda se habían ido desconectando gradualmente de la política monetaria incluso antes: al empezar a aparecer, alrededor del cambio de siglo, un mercado global bien arbitrado para instrumentos de deuda a largo plazo.
La relación de los tipos hipotecarios de EEUU con los tipos a corto plazo había sido cercana durante décadas. Entre 1971 y 2002, la tasa de los fondos federales y los tipos hipotecarios se habían movido al unísono. La correlación entre ellos era un rígido 0,85. Sin embargo, entre 2002 y 2005 la correlación disminuyó hasta ser ínfima.
Esto es extremadamente equívoco. A juzgar por la descripción de Greenspan, el lector pensaría que la tasa de los fondos federales (que la Fed apunta directamente con sus operaciones en el mercado abierto) y el tipo hipotecario se movían sincronizadamente, y cuando repentinamente Greenspan intentó subir los tipos a corto plazo en 2004, esos malditos tipos hipotecarios se negaron a moverse al alza. Así que él hizo lo que pudo para disminuir la burbuja inmobiliaria, pero desgraciadamente eso pasó precisamente cuando intentaba ayudar: que los mercados le dejaron impotente.
Por otro lado, Greenspan dice (con toda la razón) que la correlación entre las dos series se rompió antes, en 2002. Miremos el gráfico y veamos exactamente qué pasó:
Es cierto, las líneas rojas y azules en el gráfico se movían bastante al unísono hasta 2002, como afirmaba Greenspan, Pero la desconexión se produjo cuando Greenspan recortó los tipos a corto plazo mientras que los tipos hipotecarios se mantuvieron iguales. Como los participantes en el mercado hipotecario apreciaron inteligentemente que los tipos no iban a mantenerse eternamente en el 1%, no recortaron imprudentemente sus propios intereses tan abajo. Luego en junio de 2004, cuando Greenspan empezó a llevar al alza la tasa de los fondos federales, es perfectamente comprensible que los tipos hipotecarios no subieran con ella.
Lo repito, la defensa de Greenspan de sus políticas suena como si hubiera intentado empujar al alza los tipos hipotecarios, pero estos no se hubieran movido. Aún así, como deja claro el gráfico anterior, Greenspan realmente no empujó muy duramente los tipos. Después de todo, se detuvo antes de superar los tipos hipotecarios (la línea azul), estables en junio de 2006 al 5,25%. Si realmente hubiera querido empujar al alza los tipos hipotecarios, podía haber subido más la tasa de los fondos federales.
Veamos este asunto un poco más en detalle, En el gráfico inferior, he incluido la diferencia entre la tasa de los fondos federales y los tipos hipotecarios, es decir, voy siguiendo la diferencia entre la línea azul y la roja del primer grafico anterior. Además, superpongo el valor medio de esta diferencia para el periodo 1971-2002:
El gráfico anterior requiere un minuto de digestión, pero si el lector lo entiende, verá lo tonto que es el argumento de Greenspan. La gran “divergencia” en las dos series de tipos de interés que empezaba en 2002 no era nada inusual para los patrones históricos. Y una vez que Greenspan intentó dar un frenazo aumentando los tipos a corto (en 2004) pasó un año antes de que la diferencia entre ambos volviera a la media del periodo 1971-2002, el mismo periodo que Greenspan dice que las dos series se movieron “al unísono”. De acuerdo con el propio gráfico, no fue hasta junio de 2005 cuando la línea azul queda por debajo de la línea roja. Sólo desde ese punto en adelante la diferencia entre la tasa de los fondos federales y los tipos hipotecarios es aún menor que la media. (Y la diferencia llegó a ser negativa varias veces durante la década de 1970, cuando la tasa de los fondos federales superó a los tipos hipotecarios).
Finalmente, volvamos atrás y veamos el gráfico. ¿Parece como si hubiera ocurrido algo loco y sin precedentes de 2002 a 2005? En absoluto: todo el periodo del auge inmobiliario de 1998 a 2007 parece casi un reflejo del periodo de 1988 a 1997.
Volvemos a repetirlo, la razón de que la correlación entre la tasa de los fondos federales y el tipo de la hipoteca a 30 años se rompiera durante el auge inmobiliario fue que Greenspan recortó los tipos a corto, abaaaaaaaajo y arriiiiiiiiba en un marco bastante estrecho. Los tipos hipotecarios (gracias a Dios) no se comportaron de una forma tan volátil. Si una serie baja del 6,5% al 1% y luego sube al 5,25%, mientras las otras se mantienen casi planas, evidentemente la correlación medida va a ser baja.
Esos molestos ahorradores asiáticos
Greenspan repite la afirmación de que los ahorros asiáticos fueron los verdaderos culpables. Pero hay dos problemas con su teoría: el primero, que todos los índices de ahorro continuaron creciendo a lo largo del auge y declive inmobiliario. Así que es muy difícil explicar el pico del auge inmobiliario en relación con el ahorro asiático. (Por el contrario, las acciones de Greenspan respecto de los tipos a corto plazo se ajustan mucho más a los vaivenes del mercado inmobiliario).
Pero un segundo problema es que, incluso en sus propios términos, el influjo del ciego ahorro asiático (en la medida que existiese) fue él mismo parcialmente producto de la inflación monetaria de Greenspan. Recordemos que el banco central chino había mantenido una rígida paridad con el dólar hasta que se le presionó para que la rebajara, justo en torno al momento en que flaqueaba el auge inmobiliario:
Por decirlo de una forma algo simple, cuando Greenspan inundó el mundo con más dólares, el dólar cayo de golpe frente a la mayoría de las grandes divisas. Pero los chinos, para impedir que el renminbi (yuan) se apreciara también respecto del dólar, tuvieron que adquirir activos en dólares, como bonos de EEUU. Así, la inflación de Greenspan combinada con la paridad china podría haber aparecido sobre el papel como una entrada irracional de inversión asiática, que obstinadamente rechazaba amainar incluso ante el crecimiento deudor de EEUU.
Conclusión
Es bastante malo que Greenspan rechace reconocer lo que percibe cada vez más gente: sus tipos de interés ultrabajos (que se vieron al tiempo acompañados de inyecciones de crédito artificial en el sistema bancario) estimularon el auge inmobiliario. La Fed de Greenspan no fue una condición suficiente para causar las burbujas inmobiliaria y bursátil, pero fue casi indudablemente un factor necesario. Si la Fed hubiera dejado que la recesión post-11-S siguiera su curso, no habría habido ningún absurdo auge (ni ahora declive).
Pero más allá del rechazo de Greenspan a admitir sus errores está la ridícula acusación de que las altas tasas de ahorro entra la gente más pobre del mundo (junto con crecientes ingresos posibilitados por los avances tecnológicos y legales) fuer la causa de la miseria. Qué distorsionada visión de cómo funciona la economía de mercado sería pensar que los ahorros y la inversión exterior pueden hacer tambalearse a la economía.
Robert Murphy es investigador adjunto del Instituto Mises, donde enseñará “Principios de economía” en la Mises Academy este otoño. Gestiona el blog Free Advice y es autor de The Politically Incorrect Guide to Capitalism, Study Guide to Man, Economy, and State with Power and Market, Human Action Study Guide y The Politically Incorrect Guide to the Great Depression and the New Deal